【WRITE AS 夹东西】台积电 ：赚钱逻辑变了 这个数短期内只会往上走
核心要点
芯片越卖越贵，花钱越来越快。AIX财经AIXcaijing）原创作者 | 金玙璠编辑 | 魏佳台积电这个季度赚钱的方式，跟过去不太一样了。7月16日，台积电交出了今年Q2成绩单：营收402亿美元，同比 WRITE AS 夹东西
一方面 ，台积超过了公司43亿美元的电赚总收入增量 。这个数短期内只会往上走 ，钱逻WRITE AS 夹东西公司明确归因于2纳米爬坡期间的辑变工程晶圆和备料增强。FPGA、台积靠的电赚是产品组合的升级 。管理层给2纳米爬坡的钱逻口径是全年稀释毛利率2到3个百分点。单价涨7.8% ，辑变AI模型越来越大 ，台积一片晶圆上能切出的电赚合格芯片越少 。两者相乘正好是钱逻12%的收入增速 。将稀释毛利率约3到4个百分点 ，辑变倘若几个季度降到2026年Q1的台积1255美元 ，一起工作，电赚AI芯片的钱逻逻辑裸片本身也在往光罩极限走。主要鉴于Q3毛利率指引环比回调又压了回来。资本密度（资本开支/收入）从2024年的约32%升到2025年的33% ，同比涨37% ，是台积电有平台分类以来的最高值 。2纳米技术的高效爬坡 ，台积电交出了今年Q2成绩单 ：营收402亿美元 ，
AIX财经（AIXcaijing）原创
作者 | 金玙璠
编辑 | 魏佳
台积电这个季度赚钱的方式 ，即使按现在的扩产计划 ，
成本在涨 ，成本越来越重
拆解台积电的成本结构 ，
摩根大通的Gokul Hariharan在电话会上提出 ，部分被强劲需求和成本改善抵消 。台积电跟一般半导体周期公司的区别就在这里，接下来只会越来越高 。靠的就是产品组合优化 。制造、摩根士丹利的Charlie Chan问三星靠内存赚了大钱 、
第一是制程组合在往上走 。有一些变化值得关注 。
7月16日 ，上一次官方口径是WRITE AS 夹东西2024年到2029年AI加速器收入CAGR达到50%干预 。客户要达到同样的出货量 ，中介层是先进封装里承载多颗芯片互联的那层基板 ，台积电总市值为2.07万亿美元。Q2的单位成本涨了约90美元 ，毛利率稳在66%附近 ，毛利率还涨了1.5个百分点 ，到明年年底是不是还会缺货 ？魏哲家说 ，对于一家制造业公司算不上出众 ，台积电的利润能不能覆盖这些投资 ，和Q1比 ，较Q1的111亿美元环比增长41.4%；上半年累计资本开支268亿美元 ，未来三年的整体资本支出规模将高于过去三年 。粗略计算 ，成本先体现在报表里 ，台积电董事长兼CEO魏哲家在电话会上被问到AI收入展望时 ，他的回答是 ，这还不足以覆盖2纳米爬坡的全部成本 。中介层和封装面积都在膨胀 。不是从7-Eleven买牛奶 ，是走靠“多卖”赚钱的路；这个季度是靠“卖贵”对冲 。北美客户占营收的78%；中国大陆从9%同比降到6% 。按绝对额算约24亿美元 ，
从Q2的资产负债表能目睹2纳米的成本。各家CSP的定制ASIC ，应收天数从26天升到29天。客户锁定也越深 。不靠产能靠高端
台积电的收入 ，台积电不单列AI加速器的收入 。收入要等产能爬上去才确认 。因而他欢迎市场上出现额外的灵活性 ，同比增长33.7%；净利润约224亿美元，公司明确归因于2纳米爬坡；应收账款138亿美元 ，资本开支增速比收入更快 。用测试芯片真正跑一遍 ，帮台积电分担一些负载 。
英伟达下一代Rubin架构的中介层（interposer）面积 ，创历史新高；中国大陆收入占比降到6% ，
这和一年前完全不同 。这也解释了资本开支为什么要大幅上调 ，环比增长3.9% ，从359亿美元增强到402亿美元 ，它变大 ，意味着同样出货一颗GPU ，“成熟节点的客户，可变成本这块 ，
成本这一头的压力已经很清楚 。它就会长期停在高位 。首次超过智能手机（2022年Q1） ，准备产能 ，全年资本开支指引从520到560亿美元上调到600到640亿美元 ，
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晶圆代工行业从业者Elio告诉「定焦One」 ，
单片价格为什么涨 ？可以从三个角度理解 。各家的定制ASIC ，新产线的设备投入最大 ，但他在回答另一个问题时 ，利润正在加速转化为固定资产；收入结构继续向北美集中，都在其中 。会不会抢走台积电的产能订单时，2025年Q2为9% 。到这个季度已经格外明显。这个变化从2025年下半年启动加速 ，
*题图来源于台积电官网。但把价格上升归结为制程组合 、折旧压力也会随之后移 。HPC里包含服务器CPU 、就得买更多片晶圆 ，黄仁昭在电话会上重申 ，环比增长21.5%，毛利率 。原因是单片晶圆的售价涨了 。
01.收入增长 ，没有更新数字 。公开希望竞争对手做起来 ，台积电单片晶圆的价值量自然就高了 。假设客户的量产计划明确 、
有些解读把价格上升写成“同节点涨价”，正在从“收入能涨多少”切换到“毛利率能稳定在什么水平” 。2026年指引进一步提高到35%至37% 。至于中间会不会有下降 ，高性能计算（HPC）这个季度收入约265亿美元 ，谷歌的TPU 、卖了多少片晶圆 、北美收入占比78% ，
此前4月的电话会上 ，后者是单片收入，跟过去不太一样了 。海外晶圆厂爬坡对毛利率的稀释早期是2%到3% ，是AI芯片的必经工序）主导地位的公司
，到这个季度贡献了3%的晶圆收入 。更严谨。全年美元收入增速的指引从“超过30%”抬到了“略高于40%”
，中国大陆收入的增速没跟上大盘 ，台积电的12英寸等效晶圆出货量是4336千片 ，与此同时 ，AI加速器等多种产品 。是客户结构更加集中
。换来的是美国客户的就近制造，他在韩国的竞争对手赚了丰富钱
，网络芯片 、台积电确实恐怕在部分制程上调整了定价 ，本平台仅提供信息存储服务 。他不确定 。每片晶圆的总成本比上季度还高了约90美元
。谷歌的TPU 、需求不减。2025年全年才409亿美元 ，迁移成本是天价 。快于收入的12%，它有制程领先带来的平台切换能力
。麦格理的分析师向魏哲家提问 ：英特尔的EMIB-T封装技术正在获得关注 ，单片收入越高
，67.7%这个数在这一轮周期里已经被存储厂商甩在了后面 。库存121亿美元 ，2022年AI需求启动爆发时
，台积电这个季度的单片收入9271美元 ，他相信从今天到2029年 、后期拉动到3%到4% 。 芯片越卖越贵，
2纳米在2025年第四季度进入量产 ，2030年需求都格外强劲 ，但收入环比涨了12%，2纳米占比往上走 ，Q3是本轮周期台积电第一次主动下调毛利率 。成本也在涨 。收入增速指引“略高于40%” ，而台积电要的是把客户锁在这五年里 。这笔账未来两三年就要计入 。爬坡量产，跑通了量产流程 ，但毛利率给到65%到67% ，2026年Q2又弹回1449美元。摊到4336千片晶圆上 ，比Q2的67.7%低了1.7个百分点 。良率还在爬坡 ，非折旧部分约1544美元 。侧面给出了态度 。忠诚度低 ，客户一旦在这里验证了设计 、环比增长20% ，台积电如何应对 。
Q2 ，资本开支和折旧同时在加速 ，
台积电Q2总销货成本4100亿新台币 ，资本开支从520-560亿美元的区间直接跳到600-640亿美元 。但财报和电话会实录里都没有提价的相关信息 。今天剖析好就换一家；你得理解技术 ，魏哲家还宣布在亚利桑那州追加1000亿美元投资 ，那台积电为什么不靠涨价补回来？
最先进的制程、
占据CoWoS领域（一种把多颗芯片和HBM内存封装在同一块基板上的先进封装技术 ，使在美总投资达到2650亿美元 。”
第二 ，
财报超预期 ，越先进的制程 ，代工尤其是领先代工的盈利能力应该比内存更高 ，不到四年从半壁江山涨到三分之二 。但3纳米以下不一样，只说“stronger than what we said before（比之前更强）” ，说明台积电的定价能覆盖新增成本。存储厂的高毛利率是鉴于周期 ，
资本开支 图源 / 台积电财报
海外厂的影响还在后面 。
台积电账上现金及有价证券合计1102亿美元 ，按占比粗算 ，说明这一轮扩产花出去的钱，爬坡量产 ，
但台积电没有鉴于别人赚得多就跟着涨价 。备料也最多 ，一位长期跟踪先进封装的供应链人士表示 ，其中折旧部分约1449美元 ，前者是出货量 ，
2纳米的库存天数 图源 / 台积电财报
3纳米的贡献从25%升到30%；7纳米及以下合计占77% ，库存天数从80天升到87天 ，主要跟成熟节点有关 。选择一种技术 、公司只是在给首批产品备料 ，验收延迟 ，
87天的库存天数是多是少 ，台积电的封装产能紧张到已经在限制客户的增长 ，技术 、而台积电现在已经不是盈利最高的半导体制造公司了 ，取决于先进制程的定价权能不能消化掉这些新增成本。
管理层在电话会上拆解了原因 。台积电是按片报价的 ，
Elio表示 ，AI加速器确实是HPC里增速最快的部分 。另一方面 ，
这个逻辑不只适用于英伟达 。客户信任，需要互联的芯片越来越多，HPC是手机的三倍 。被问到要建几座厂时 ，花钱越来越快 。已超过全年指引下限600亿美元的四成 。
台积电的利润率接下来怎么走，一个季度看不出来 。假设收入还在涨 、库存天数回落 ， 这个节奏意味着下半年的资本开支力度将进一步加大 ，毛利率却持续往下掉 ，
需要注意的是 ，环比涨7.8% ，每片卖多少钱。没换回对等的回报 。他说恐怕会额外建4座工厂（含前端和后端） 。魏哲家的回应是 ，库存天数 、这要看后面几个季度 。但代价就是 ：海外厂的毛利率稀释从远期变成了中期 ，一进一出 ，去年同期是76% 。这只能是鉴于单片售价涨得比成本更多 。
还有一个角度容易被忽略 ：AI芯片正在变大 。库存天数从80天升到87天 ，三分之一来自多卖芯片，收入起来之后天数会自然回落；假设良率爬坡慢 、单位固定成本（主要是折旧）的变化趋势是 ：2025年Q2是1629美元 ，主要看两个维度 ，
03.毛利率的高点过去了 ？
产品组合升级撑住了Q2的毛利率 ，这个季度多出来的收入，中值452亿 ，
后面几个季度需关注以下三个维度 ：2纳米收入占比、台积电的大陆客户主要集中在成熟制程节点 ，它有能力涨价 。两个数字有差异 ，台积电的收入在涨，台积电在定价和价值获取上有没有压力 ？
魏哲家没有正面回答这个问题，低于去年同期的约27亿 。取决于两个变量 ：先进制程的定价权能不能撑住 ，去年同期是3718千片 。调好了IP 、平台组合和芯片面积的变化 ，
平台切换的另一面 ，今年增速47%到57% 。
更长期的变化在报表结构里：折旧红利到头了 ，占比的封装产能明显增强 。先进制程受美国出口管制约束 ，意思是台积电在3纳米或5纳米上提了价 。上个季度是4174千片 ，客户的芯片面积越大 ，CFO黄仁昭在电话会上说 ，Q2单季资本开支157亿美元 ，平均每片成本约2993美元。前几个季度折旧在摊薄 ，AMD的MI系列 、超过指引上限 。
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单位可变成本下降了约6% 。HPC的需求接住了产能 ，这三个根本面从未转变 。封装只有它能做，
台积电给Q3的收入指引是446到458亿美元，他的问题是，
不过 ，
台积电的逻辑从“多卖片”切换到“卖贵片” ，营收占比从61%升到66% ，他对此感到“十分嫉妒” 。都在走同样的路线 。长期看 ，对价格敏感度高 ，以及AI需求是不是真如管理层预期的那样持续到2029年 、平台结构在倾斜 。环比增长23.8% ，AMD的MI系列 、毛利率却提高了1.5个百分点 。
这笔投入可以理解为是地缘政治漂亮 ，
资产负债表也在变重 。智能手机从26%降到22%，出货量涨3.9%，
此消彼长 ，也就是放大了两成到七成 。但Q3的指引说明，相当于净利润的110.9% 。创历史新高 、HPC占比超过40% 、同比增长77.4% ，这家公司的收入增长越来越不靠产能扩张 ，台积电官方归因于“成本改善努力和整体产能利用率有提高” 。增量的对比更能说明问题：高性能计算单季增强约46亿美元 ，“这个过程或许要五年” 。收入约88亿美元 ，口径是等效12英寸片 ，
从实际支出看 ，美股夜盘却先涨后跌 。
收入来源也在变 。但都说明 ，
折旧占收入已经从14.6%回升到15.6%，本土代工替代正在蚕食其份额 ，截至发稿 ，其中约20亿美元来自出售世界先进股权的一次性收益；毛利率67.7% ，把不同尺寸的晶圆按面积折算成统一的12英寸来算 。其中约10%到20%流向先进封装。HPC收入占比会被误以为是“AI收入占比” 。单位折旧成本上升了约15.5% ，台积电的收入“被动”跟着增长。 魏哲家说，中值66%，台积电无法对中国大陆的AI和HPC客户生产7纳米及以下芯片 。
至于先进封装 ，英伟达的GPU 、市场对台积电的定价逻辑 ，2026年Q1为7% ，希望对手能胜利，黄仁昭说 ，环比再涨12% ，同比涨14.6% 。
02.折旧利好消退 ，三分之二来自单片价格更贵。2030年 。
Gokul Hariharan在会上还追问 ，Q2单季经营现金流248亿美元，从Blackwell时代的3.3倍光罩面积放大到了4到5.5倍
， 芯片越卖越贵，花钱越来越快。AIX财经AIXcaijing）原创作者 | 金玙璠编辑 | 魏佳台积电这个季度赚钱的方式，跟过去不太一样了。7月16日，台积电交出了今年Q2成绩单：营收402亿美元，同比
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